Alterinver

Análisis Fundamental de Iberdrola 2016

Actualizamos la valoración de Iberdrola con la publicación de resultados de 2016. Como ya disponemos de una valoración pasada, en esta nos centraremos en incorporar al análisis la información más relevante de los últimos resultados, no obstante pondremos enlaces a las publicaciones antiguas para que sean fácilmente accesibles en caso de curiosidad.

  • Análisis Fundamental Iberdrola (2015) 

Hechos Destacados

  • 2015.- Finaliza la construcción de la central hidroeléctrica de Teles Pires, con un total de 1.820 MW, de los que 362 MW le corresponden a Iberdrola a través de su participación en Neoenergia.
  • 2015.- Nace Avangrid, tras la integración amistosa entre Iberdrola USA y UIL Holdings Corporation, y comienza a cotizar en la bolsa de Nueva York.
  • 2016.- Iberdrola firma un acuerdo de accionistas con Siemens y tendrá un 8,1% de la nueva Gamesa, fruto de la fusión con Siemens Wind Power.
  • 2017.- Iberdrola se adjudica hasta 1.500 MW de capacidad eólica marina en Estados Unidos, su primer proyecto de esta tecnología en Norteamérica.

La Acción

La capitalización bursátil de la compañía al cierre del año, se situó en 38.795 millones de euros (6,098€/acción), con un volumen de alrededor de 4.395 millones de títulos negociados y una cotización situada en la horquilla de los 4,6 y 6,3 euros por acción.

Situación Financiera

La compañía ha logrado cerrar su último ejercicio con aumento en su beneficio neto y principales magnitudes relacionadas al resultado. Sin embargo, la cifra de negocios ha caído y el aumento de los beneficios no es suficiente para salir del estancamiento de los beneficios de los últimos 8 años. Por tanto, se puede afirmar que Iberdrola no muestra crecimiento en los años analizados pero tampoco ninguna caída brusca de los mismos en ningún año.

La compañía mantiene una solidez financiera acorde a su sector y la predictibilidad de sus resultados. Debido a la seguridad de ventas y resultados que mantiene la empresa, puede mantener ratios como el current ratio y el quick ratio por debajo de lo recomendable para el resto de sectores y mantener ratios de deuda altos durante todos los años analizados. En 2016, tanto la liquidez en el balance como la solvencia financiera se mantuvieron estables, destacando el aumento de la cobertura de interés ha cotas no alcanzadas previamente.

Calidad del Negocio

La rentabilidad del negocio en 2016 fue acorde a la media de los últimos cinco años de Iberdrola. Esta media nos muestra un modelo de negocio con márgenes especialmente bajos, lo que muestra falta de ventajas competitivas. Los márgenes en este último año aumentaron significativamente con respecto a 2015, salvo el margen FCF que disminuyó a un muy bajo 1,2%, lo que evidencia la elevada intensidad de capital de la empresa. Esta elevada intensidad de capital junto con los dividendos pagados, provocan que la empresa deba emitir deuda para poder remunerar al accionista y esta práctica se viene repitiendo desde 2009. Por último, el periodo medio de pago se ha incrementado en mayor duración que el periodo medio de cobro, por lo que por primera vez desde 2012 la diferencia entre ambos periodos aumentan de los 100 días.

Potencial de Crecimiento

Iberdrola muestra un déficit en su crecimiento en los últimos años analizados pese a haber realizado cuantiosas inversiones, lo que evidencia problemas para rentabilizar las nuevas inversiones en activo frente al resto de inversiones vigentes. Su crecimiento ha sido dispar, ya que mientras la evolución del balance durante los últimos años ha sido positiva, la evolución del negocio no ha seguido los mismos pasos. No obstante, aunque los beneficios hayan registrado un ligero crecimiento de media en los últimos años, el número de acciones se ha incrementado a la par, lo que impide tomar este crecimiento como un indicador de creación de valor para el accionista.

Por todo lo comentado, debemos estudiar el plan de inversiones de la compañía de cara a evaluar las perspectivas de futuro en base a su evolución histórica. Este plan contempla un agresivo nivel de inversiones por valor de 24.000 entre 2016 a 2020. Como se aprecia en el flujo de caja, este ha sido muy inferior al beneficio neto durante todos los años analizados, lo que demostraría el fuerte convencimiento de Iberdrola con realizar nuevas inversiones cada año. Sin embargo, desde la compañía se asegura que se ha realizado o está en proceso el 90% de las inversiones planificadas, lo que se trasladaría a un flujo de caja libre más cercano al beneficio neto para los próximos años. 

Valoración Final

Es crucial tratar de averiguar cuál es el valor de una compañía, en primer lugar porque es la única manera que tenemos de saber si estamos pagando un precio alto o bajo, y en segundo lugar porque una vez incorporamos una compañía a nuestra cartera necesitamos saber hacia donde tenemos que dirigirnos, esto es, cual es nuestra meta. Si un accionista incorpora una acción a su cartera pero no tiene claro cual es su meta, su objetivo, su valor…, cualquier vaivén en el corto plazo le forzará a vender básicamente por miedo inseguridad.

Para determinar el valor de la compañía, utilizaremos los métodos de valoración por múltiplosdescuento de flujos de caja.

Valoración por múltiplos

Obtenemos por tanto,

  • Crecimiento a corto plazo: 2%
  • Margen Free Cash Flow: 7,5%
  • Múltiplo a aplicar a los flujos: 15

Descuento de flujos de caja

Obtenemos por tanto,

  • Crecimiento a largo plazo: 3%
  • Tasa de descuento: 9%

Según estos datos,

  • Valor Conservador: 6,1-6,4€/acción

 

En el cálculo del Valor Intrínseco, por cualquiera de los métodos anteriores mencionados, se incorporan correcciones que nos posicionan en el lado de la seguridad, esto quiere decir que, de no considerarlas, el valor intrínseco obtenido hubiese sido mayor. Algunas correcciones consideradas son:

  • La tasa de descuento considerada es del 9% pese a que al ser un negocio regulado y con flujos de caja operativos constantes. Esta tasa de descuento puede ser menor según la tasa exigida de rentabilidad de cada inversor según el riesgo calculado. En nuestro caso, preferimos ampliar el margen de seguridad aumentando la tasa de descuento frente a muchas de las valoraciones actuales.
  • El múltiplo a aplicar a los flujos es de 15, ya que coincide con el PER histórico de la bolsa americana, la cual tomamos como referencia a largo plazo.
  • El margen de free cash flow es ligeramente inferior al margen neto debido al estudio de los últimos años, donde las inversiones han sido superiores a las amortizaciones de su activo.

Conclusiones

En Alterinver concluimos que el valor de la compañía, en condiciones normales de funcionamiento, debería situarse en el siguiente valor:

  • Valor Intrínseco por Acción (DFCF): 6,4€/acción

+ Estabilidad en sus beneficios y cifra de negocios: el negocio regulado de Iberdrola le permite mantener una cierta estabilidad en sus ventas y beneficios como hemos visto hasta ahora. Esta estabilidad le permite poder tener más deuda que en otros sectores sin suponer un riesgo muy alto.

+ Aumento del patrimonio neto: este incremento constante del patrimonio neto debido al beneficio anual retenido es considerado como un indicador de creación de valor para sus accionistas, tanto en términos absolutos como en magnitudes por acción. 

 Endeudamiento y solidez del balance: aunque la estabilidad de su negocio le permite mantener un elevado nivel de deuda, esta debe ser monitorizada año tras año, ya que, en caso de cambios regulatorios o dificultades en alguno de sus mercados, pueden presentarse dificultades para remunerar al accionista emitiendo más deuda.

 Caída en la rentabilidad del negocio: este es el principal problema al que se enfrenta la compañía para los próximos años. Pese a las fuertes inversiones realizadas, la rentabilidad del negocio es muy inferior a la obtenida en 2008, por lo que parece que las nuevas inversiones no han conseguido lograr el impacto esperado. Esta circunstancia puede darse por una mala asignación del capital por el equipo directivo o un empeoramiento en el sector debido al aumento de competencia.

 Flujo de caja libre versus beneficio: como se aprecia en el análisis, el flujo de caja libre durante todos los años analizados ha sido inferior a los beneficios presentados, lo que no suele ser un buen indicador. En este caso, parece que se debe principalmente a las fuertes inversiones realizadas, pero debemos tener en cuenta que la remuneración al accionista solo se puede dar gracias a un flujo de caja libre constante, lo cual no ha sido la situación hasta ahora. En Alterinver preferimos el flujo de caja frente al beneficio, ya que el primero es menos propenso a manipulaciones contables y permite realizar una valoración más precisa de la compañía.

Por todas las consideraciones expuestas a lo largo del análisis, consideramos que la inversión en Iberdrola ofrece:

  • Cotización 01/09/2017: 6,87€/acción
  • Margen de seguridad sobre VIC (DFCF): -7%
  • Potencial de Revalorización sobre VIC: -7,6%

Valoración Final
7 Valoración Alterinver
Fortaleza Financiera
Calidad de Negocio
Potencial de Crecimiento
Precio

Raúl Díaz

Raúl Díaz

Consultor de proyectos, graduado en ADE y con un máster MBA. Apasionado del Value Investing y de la valoración de empresas. Dispuesto a aprender cada día algo nuevo sobre el mundo que nos rodea, "El saber no ocupa lugar".

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