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Actualización Gas Natural – Evolución y Calidad del Negocio

La Calidad del Negocio es un aspecto importante a la hora de incorporar en la cartera una compañía, nos permite estimar la rentabilidad del negocio, determinar si la compañía tiene poder a la hora de fijar los precios de los productos o servicios, si cuenta con barreras de entrada que aseguren su posición a lo largo de los años, si lleva a cabo una política justa de retribución al accionista en función de lo que genera su negocio.

INDICE

 

RENTABILIDAD DEL NEGOCIO

La rentabilidad del negocio de Gas Natural la vamos a evaluar utilizando los ratios ROA, ROE, ROCE y Cash ROCE.

2.1.Rentabilidad Negocio

  • Free Cash Flow (FCF): el llamado FCF que figura en la tabla no es el comúnmente calculado como OCF(intereses incluidos)-Capex, es decir, Operating Cash Flow – Capex, sino que es el earnings power que Buffett define en su carta a los accionistas de 1986.
  • ROA (Return on Assets): también conocido como rentabilidad sobre activos. Este ratio mide la rentabilidad de los activos de una empresa, estableciendo para ello una relación entre los beneficios netos y los activos totales de la sociedad.
  • ROE (Return on Equity): también conocido como rentabilidad sobre el patrimonio neto. Este ratio relaciona el beneficio con los recursos necesarios para obtenerlo, es decir, mide la rentabilidad que obtienen los accionistas de los fondos invertidos. También se puede interpretar como la capacidad de una empresa de remunerar a sus accionistas. Un ROE por encima del 15%, sostenido en el tiempo y con poca deuda es un indicador de buena salud del negocio.
  • ROCE (Return on Capital Employed): también conocido como rentabilidad sobre el capital empleado. Este ratio mide la rentabilidad generada por la empresa en función de todo el capital invertido por accionistas y acreedores (incluyendo deuda, subvenciones, créditos fiscales). Este es uno de los ratios más importantes ya que una empresa con un ROCE por encima del 15% sostenido en el tiempo y con poca deuda es un indicador de buena salud del negocio. Este ratio es mejor que el ROE para determinar el nivel de rentabilidad / calidad de una empresa ya que el ROCE tiene en cuenta todas las fuentes de capital, incluyendo el nivel de deuda necesario para generar dicha rentabilidad.
  • Cash ROCE: a diferencia del anterior, este se calcula utilizando el Free Cash Flow en vez del beneficio contable.

 

La rentabilidad media sobre activos (ROA) se sitúa en el 3.6%, en términos absolutos está cifra no parece demasiado buena, sin embargo hay que compararla con otras empresas de la industria ya que es un ratio muy dependiente del tipo de industria en la que opera la empresa.

La rentabilidad media sobre el Patrimonio Neto (ROE) se sitúa en el 10.0%, como mínimo deberíamos exigir a las empresas un ROE superior al 10% e idealmente un 15%, todo ello combinado con un nivel de apalancamiento financiero adecuado o reducido (calculado en la primera parte del análisis). Si los niveles de apalancamiento financiero son reducidos, el ROE puede considerarse como buen indicador, además sería aconsejable compararlo con el de otras empresas de la industria. Por el contrario, si los niveles de apalancamiento fueran muy elevados, el ROE debería considerarse como mal indicador ya que para lograr rentabilidad se está incurriendo en elevados niveles de deuda, lo que supone un alto riesgo financiero.

La rentabilidad media sobre el Capital Empleado (ROCE) se sitúa en el 4.4%, que es bastante pobre. El ratio Cash ROCE se sitúa de media en el 4.3% lo que da a entender que no se está invirtiendo eficientemente el capital del que se dispone. Una buena observación es ver cómo el ROE del 10% se ha convertido en un ROCE del 4.4%, no obstante, es necesario compararlo con otras empresas del sector o industria.

En términos generales son ratios propios del sector en el que opera. Los ratios de 2015 se encuentran en línea con el histórico y mejoran ligeramente respecto del año 2014.

VENTAJA COMPETITIVA

Para determinar la ventaja competitiva de la compañía dentro de su propio sector, vamos a emplear los márgenes.

2.2. Ventaja Competitiva

 

El margen bruto medio de Gas Natural se sitúa en el 31.3%. El margen bruto es reducido por operar en una industria muy competitiva y sensible a los precios, es decir, Gas Natural no tiene poder de fijación de precios. Deberíamos compararlo con otras empresas de la industria para determinar si efectivamente es condición de la industria o de la empresa. No obstante, el valor se encuentra en línea con el histórico desde 2008.

El margen EBITDA medio de Gas Natural se sitúa en el 19.2% el cual se puede considerar bueno dado el sector en el que opera. El margen neto medio de Gas Natural se sitúa en el 6.8% y el margen FCF medio se sitúa en el 6.7% que se considera aceptable aunque desde 2010 se encuentra en caída, hecho que hay que seguir de cerca. Esto implica que la empresa genera 6.7€ de efectivo por cada 100€ de ventas.

CALIDAD DEL RESULTADO

2.3. Calidad Resultado

 

Los flujos de efectivo que entran y salen de la empresa son más difíciles de manipular que el beneficio neto contable de una empresa, el cual puede estar alterado por el equipo gestor sin necesidad de cometer fraude únicamente aplicando criterios contables más convenientes en cada situación, por lo que se consideran (los flujos de efectivo) un reflejo más realista del beneficio real de la empresa.

El coeficiente de devengo compara ambos para determinar si existe manipulación del resultado contable. Dado que la media del coeficiente de devengo se sitúa en los últimos años en el -0.5%, cifra próxima a 0%, parece que el resultado contable de Gas Natural es de alta calidad y no se aprecia manipulación del mismo. Generalmente valores por debajo del+-10% se pueden considerar de alta calidad.

INTENSIDAD DEL CAPITAL

 

2.4. Intensidad Capital

Un parámetro de gran importancia a la hora de evaluar la calidad de un negocio es la intensidad de capital. Este ratio nos indica que proporción del flujo de caja libre se destina en inversión en capital (Capex) en un ejercicio determinado. Si el ratio supera el 100% implica que la empresa no está generando suficiente dinero con su negocio y debe pedir prestado para mantener sus operaciones.

Las mejores empresas son aquellas cuyo ratio de intensidad del capital es relativamente reducido, generalmente por debajo del 50% ya que al necesitar menos dinero para inversión en capital (Capex), puede destinar ese dinero en exceso a pago de dividendos, recompra de acciones, amortización de deuda, etc.

La intensidad de capital media se sitúa en 42.2%, esto implica que por cada 100€ generados, únicamente ha de destinar 42.2€ a la compra de nuevo inmovilizado (Capex de crecimiento) y al mantenimiento del existente (Capex de mantenimiento) para mantener su ventaja competitiva.

Además hemos incorporado en la tabla el reparto de dividendo y la medida de intensidad de dividendo que sería un equivalente directo del Pay-Out pero mucho mejor ya que nos dará información acerca de si la empresa reparte un dividendo sostenible o por el contrario esta siguiendo políticas de dividendo que pueden perjudicar la estabilidad financiera de la compañía en un medio plazo además de limitar la capacidad de crecimiento del negocio.

Una vez calculado el Free Cash Flow, que por definición es la parte que corresponde a los accionistas por haberse descontado el pago de intereses y la necesidad de capex, la empresa tiene tres formas de retribuir al accionista. Una es el dividendo que supone una salida de dinero contante y sonante de la empresa, la segunda sería la recompra de acciones (el precio de mercado de la compañía se divide por un número menor de acciones y sube el precio de la cotización) y la tercera es reinvertirlo en la empresa, bien amortizando la deuda (lo que implicaría futuros ahorros en intereses) o bien adquiriendo otras compañías.

En el particular caso de Gas Natural observamos como genera de media 1.044 millones € al año tras atender las necesidades de mantenimiento y crecimiento del negocio, el pago de intereses y la retribución del accionista.

RATIOS DE ACTIVIDAD

2.5 Ratios de actividad

El período medio de almacén nos indica que  Gas Natural está tardando de media 19 días en vender sus productos desde que estos entran en su almacén.

El período medio de cobro nos indica que Gas Natural está tardando de media 76 días en cobrar a sus clientes, el dato se encuentra en línea con su histórico desde 2008.

El período medio de pago nos indica que Gas Natural está tardando de media 90 días en completar el pago a sus proveedores. El dato de 2015 es el más bajo de la serie histórica desde 2008 y, aunque no entraña problema alguno para Gas Natural, si sería aconsejable que no siguiese descendiendo. Recordar que lo idóneo es un período medio de cobro muy bajo y un período medio de pago lo más alto posible.

Por último, el período medio nos indica cuánto tiempo pasa desde que se paga a los proveedores hasta que se recibe el efectivo por parte del cliente por la venta del producto o servicio. Una cifra negativa implica que Gas Natural logra cobrar antes de sus clientes que pagar a sus proveedores. Esta cifra debe compararse con el resto de la industria. En general, cuánto menor sea esta cifra mejor.

CONCLUSIÓN

En base a la información recogida anteriormente concluimos que la calidad del negocio de Gas Natural se encuentra en consonancia con la industria. Sus ratios de rentabilidad y ventaja competitiva se encuentran dentro de lo esperado, no son excepcionales ya que se trata de una industria muy competitiva y muy sensible a la variación de precios.

Valoramos especialmente los resultados obtenidos en el apartado de intensidad de capital ya que logra generar de media unos 1.044 millones € cada año que le pueden servir para reducir deuda, incrementar el patrimonio, adquirir nuevas compañías… o por el contrario podría incrementar todavía más el dividendo los próximos años. En resumen, es una empresa con potencial de crecimiento orgánico e inorgánico, únicamente es cuestión de darle tiempo.

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Adrián Blasco Diaz

Adrián Blasco Diaz

Ingeniero Industrial Superior (Universidad de Castilla La Mancha).

Inversor siguiendo la filosofía de 'Value Investing'.
Análisis Fundamental y Análisis Técnico.
Autodidacta y acérrimo defensor de la educación gratuita.
El tiempo es oro, y por eso, hay que estar en continuo progreso. ¿Tienes alguna consulta? - mail: alterinver@gmail.com - twitter1: @Alterinver - twitter2: @Sr_Blasco

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